בתמונה למעלה: עובדי דסקטופ מטאל בקו ייצור המדפסות התעשייתיות במסצ'וסטס, ארה"ב. מקור: דסקטופ מטאל

מאת יוחאי שויגר

חברת דסקטופ מטאל (Desktop Metal), שהיתה בעשור האחרון אחת מהשחקניות הבולטות בעולם הדפסת התלת-מימד, הגישה אתמול (ב') בקשה להגנה מפני נושים (Chapter 11) בבית המשפט הפדרלי בטקסס. החברה, שנרכשה לפני חודשים ספורים בלבד על ידי ננו-דיימנשן הישראלית, מבקשת כעת לארגן מחדש את חובותיה תוך שמירה על פעילות עסקית שוטפת.

מהמסמכים הרשמיים שהוגשו לבית המשפט ול־SEC, מתברר שמצב החברה קשה: היא דיווחה על חובות בלתי מובטחים בהיקף של יותר מ-100 מיליון דולר. בקופת החברה היו בספטמבר 2024 כ-30.6 מיליון דולר במזומנים, ועוד כ-22.8 מיליון דולר בחשבונות חייבים, אך תחזיות פנימיות הצביעו על כך שיתרת המזומנים תצנח מתחת ל-10 מיליון דולר במהלך 2025, בעוד שההוצאות התפעוליות החודשיות נעות בטווח 3-6 מיליון דולר. במסגרת מהלך ההתייעלות, החברה מתכננת למכור את החברות־הבנות ExOne ו-EnvisionTEC בהליך מכירה מבוקר שיפוקח על ידי בית המשפט.

Chapter 11 הוא הליך משפטי בארצות ברית המיועד לסייע לחברות חדלות פירעון ובעלות פוטנציאל כלכלי. מטרתו היא לארגן מחדש את החוב ולאפשר לחברה להמשיך לפעול, תוך הגנה זמנית מפני נושים. במסגרתו החברה ממשיכה לפעול כ-Debtor in Possession, כלומר היא ממשיכה להפעיל את עסקיה תחת פיקוח בית המשפט, וזקוקה לאישורו לביצוע פעולות מהותיות כמו מכירת נכסים או חתימת חוזים. במקרה של דסקטופ מטאל, המעמד הזה מאפשר לה להמשיך לספק שירותים ומוצרים ללקוחותיה. אולם קיים במהלך סיכון, שכן יכולת החברה לשמר פעילויות תלויה בתזרים מזומנים מוגבל, בהתנהלות מול ספקים ובאישור שיפוטי.

הדרמה המשפטית: עורך הדין שניצח – ונענש

אחת מהסוגיות יוצאות הדופן בהתרסקותה של דסקטופ מטאל קשורה לעורכי הדין שנלחמו עבורה, ונשארו ללא תשלום. פירמת עורכי הדין האמריקאית Quinn Emanuel, המעסיקה יותר מ-1,000 עורכי דין, ייצגה לפני מספר חודשים את דסקטופ מטאל במאבק המשפטי שניהלה מול ננו-דיימנשן, לאחר שזו ניסתה לבטל את הסכם הרכישה שנחתם ביניהן. באפריל 2025 פסק בית המשפט של דלאוור כי ננו-דיימנשן חייבת להשלים את רכישת דסקטופ מטאל בתוך ימים ספורים. בננו-דיימנשן נאלצה להשלים את הרכישה תמורת כ-179 מיליון דולר. בשביל משרד קווין עמנואל היה זה ניצחון גדול, אך אז התחיל פרק חדש ומעט קפקאי.

זמן קצר לאחר השלמת המיזוג, קווין עמנואל לא קיבלה את שכר הטרחה שהגיע לו, סכום של כ-30 מיליון דולר. לטענת הפירמה, ננו דיימנשן השתלטה על דסקטופ מטאל וכעת משתמשת בשליטתה כדי למנוע את התשלום, אף שבזמן הרכישה החזיקה ביותר מ־845 מיליון דולר במזומן. בתביעה נגד ננו דיימנשן שקווין עמנואל הגישה לפני מספר ימים, היא טוענת שמדובר במהלך נקמני. "ננו דיימנשן מנסה להעניש את עורכי הדין שגרמו לה להפסיד במשפט".

כעת, לאחר שדסקטופ מטאל נכנסה ל-Chapter 11, גובר החשש בקרב משרד עורכי הדין שננו דיימנשן תוכל בפועל להתחמק מתשלום שכר הטרחה של קווין עמנואל. מאחר שהחוב נרשם על שם החברה הנרכשת, וזו נמצאת כעת תחת הגנת פשיטת רגל, ייתכן שהחוב יטופל כמו כל יתר החובות הבלתי מובטחים – כלומר ייגרע, ייפרס, או פשוט לא יוחזר כלל. אם אכן כך יקרה, יהיה זה מצב משפטי כמעט אבסורדי: עורכי הדין שניצחו בתיק – הם בדיוק אלה שלא יקבלו דבר.

ההבטחה שהכזיבה

חברת Desktop Metal נוסדה בשנת 2015 במסצ'וסטס, כסטארט־אפ פורץ דרך עם חזון להפוך את הדפסת התלת-ממד המתכתית לנגישה, מהירה ותעשייתית באמת. היא זכתה להשקעות של מאות מיליוני דולרים ממשקיעים בולטים כמו פידליטי, פודג'ט פאנדס, וג'נרל אלקטריק, והציגה לעולם את המדפסות Studio System ו-Production System, שהבטיחו מהפכה בתחום הייצור הדיגיטלי של חלקי מתכת. ב-2020 היא התמזגה עם חברת SPAC והונפקה לפי שווי של 2.5 מיליארד דולר – רגע שיא שסימל את גל ההתלהבות מהטכנולוגיות התעשייתיות החדשות.

אך השוק לא הבשיל בקצב שציפו לו. הביקוש לדפוס מתכתי לא צמח כפי שייחלו, והרווחיות לא הושגה. החברה נאלצה לרכוש מתחרות כמו ExOne ו־EnvisionTEC כדי להתרחב, תוך שהיא שורפת מזומנים ומעמיסה חוב. המותג, שסימל את החזון של ייצור מותאם אישית "בלחיצת כפתור", מצא עצמו עד 2024 עם נזילות מדלדלת, תביעות תלויות ואובדן אמון מהשוק.

הקריסה אל תוך Chapter 11 מסמלת לא רק את נפילת החברה עצמה, אלא את ההתרסקות של נרטיב רחב יותר: שהדפסת תלת־ממד תעשייתית, ובעיקר מתכתית, בשלה להחליף את הייצור המסורתי. דסקטופ מטאל לא הייתה סתם עוד יצרנית מדפסות – היא הייתה הסמל של תקווה למהפכה תעשייתית שנייה. כעת, הסיפור שלה משמש תמרור אזהרה: גם טכנולוגיה מבריקה זקוקה למודל עסקי בר־קיימא, שוק בשל ויכולת לעמוד במבחן הזמן.

הרכישה הכושלת שהוביל המנכ"ל המודח

קריסתה דסקטופ מטאל זמן קצר לאחר שנרכשה על-ידי Nano Dimension מציבה סימן שאלה כבד על עצם מהות העסקה שהושלמה באפריל 2025, ולא שרדה אפילו שלושה חודשים עד כניסת החברה להגנה מפני נושים. העובדה שננו דיימנשן רכשה חברה כה ממונפת, מדממת תזרימית, וכזו שכבר הייתה במצב של חוסר ודאות פיננסית חמור, מעלה תהיות נוקבות על תהליך הבדיקה המקדימה (Due Diligence) ועל שיקול הדעת של ההנהלה הקודמת של ננו דיינשן שהובילה את העסקה.

בתוך זמן כה קצר הפכה הרכישה לעול תפעולי, תדמיתי ומשפטי מהדרגה הראשונה. יש לזכור שהמהלך כולו התרחש תחת כהונתו של המנכ"ל הקודם של ננו דיימנשן, יואב שטרן, שפעל בקו אגרסיבי של רכישות ומיזוגים. הנהלת החברה הנוכחית, שמונתה זמן קצר לאחר מכן, נותרה כעת עם ירושה עסקית רעילה: תביעה משפטית מתוקשרת על שכר טרחה שלא שולם, חטיבה כושלת המוגנת תחת Chapter 11, וחשש גובר בשוק מהאופן שבו החברה מקבלת החלטות אסטרטגיות.

בתמונה למעלה: עובדי דסקטופ מטאל בקו ייצור המדפסות התעשייתיות במסצ'וסטס, ארה"ב. מקור: דסקטופ מטאל

מאת: יוחאי שויגר

האם ננו דיימנשן (Nano Dimension) תאפשר לחברת דסקטופ מטאל (Desktop Metal), שאת רכישתה השלימה אך לפני מספר שבועות, להגיע לחדלות פירעון? נראה כי התרחיש הזה בהחלט עומד על הפרק. כך מתברר לאור דבריהם של מנהלי החברה בשיחת הוועידה שהתקיימה בסוף השבוע שעבר לאחר פרסום הדו"ח הכספי של 2024. במהלך השיחה הם רמזו כי ננו דיימנשן עשויה שלא לספק לדסקטופ מטאל את המימון הפיננסי הדרוש כדי לפרוע את חובותיה, ובכך למעשה לגזור את גורלה.

כזכור, ננו דיימנשן השלימה בחודש שעבר – באי-רצון רב – את רכישת חברת דסקטופ מטאל בהוראת בית משפט בדלאוור, ארצות הברית, תמורת 180 מיליון דולר. דסקטופ מטאל מצטרפת לננו דיימנשן עם "קופת שרצים" פיננסית לא מבוטלת. מלבד הפסד תפעולי שוטף, על המאזן הפיננסי שלה מכביד חוב בהיקף של כ-150 מיליון דולר בדמות שטרי חוב ברי-המרה. דסקטופ מטאל מחויבת לפרוע את החוב הזה למחזיקי השטרות ב-11 ביוני 2025, בתוספת תשלום ריבית. נכון לספטמבר 2024, בקופתה של דסקטופ מטאל היו בסך הכול 30 מיליון דולר במזומן.

מתנערת מדסקטופ מטאל, מחבקת את מרקפורג'ד

בשיחת הוועידה התייחס סמנכ"ל הכספים החדש של ננו דיימנשן, אסף ציפורי, לסוגיה הזו: "צריך לדבר על 'הפיל שבחדר'. ברור לכל מי שבוחן את דסקטופ מטאל כי מדובר בחברה עם נזילות מוגבלת וחובות גדולים. לדסקטופ מטאל אין את הנזילות הנדרשת כדי לפרוע את החוב הזה וכן התחייבויות מהותיות נוספות – שהן התחייבויות של דסקטופ מטאל ולא של ננו דיימנשן. בעוד שסיפקנו מימון מוגבל עבור דסקטופ מטאל לצרכיה בטווח הקצר, איננו יכולים להתחייב כי נספק לה מימון נוסף", אמר.

כעת נראה שננו דיימנשן מנסה לבדל את עצמה עד כמה שניתן מדסקטופ מטאל. חברת דסקטופ מטאל מצויה כעת בתהליך עצמאי מול שתי פירמות ייעוץ שאמורות לגבש עבורה תוכניות פעולה אפשריות להתמודדות עם המשבר הפיננסי שלה. איתות נוסף לכך שננו דיימנשן אינה מתכוונת ליטול על עצמה את פירעון שטרות החוב, עולה מאמירה נוספת של ציפורי: "נפעל באופן עקבי לפי הקווים המנחים שלנו: שמירה על האיתנות הפיננסית שלנו והשקעה אך ורק באפיקים הנושאים צמיחה ורווחיות".

במידה ודסקטופ מטאל תגיע לחדלות פירעון, נשאלת השאלה מה יהיו ההשלכות המשפטיות והפיננסיות של כך על ננו דיימנשן. כמן-כן, עדיין לא ברור מה תהיה תגובת השוק והמשקיעים, שכן מדובר במידה רבה בהתנערות מהתחייבות שהחברה לקחה על עצמה, גם אם מדובר בהתחייבות שבוצעה על-ידי הנהלה הקודמת. הרכישה האסטרטגית השנייה שננו דיימנשן השלימה באחרונה היא של חברת Markforged האמריקאית, תמורת 115 מיליון דולר. בניגוד לעמדתה כלפי רכישת דסקטופ מטאל, הפעם נראה כי ההנהלה החדשה מחבקת בחום את הרכישה הזו.

ראשית, סמנכ"ל הכספים של מרקפורג'ד, אסף ציפורי, מונה לסמנכ"ל הכספים של החברה כולה. שנית, הטכנולוגיה של מרקפורג'ד משתלבת בחזון הטכנולוגי של ננו דיימנשן, המדגיש את חשיבות מרכיב התוכנה. "למרקפורג'ד יש פלטפורמת תוכנה מצוינת. ידענו זאת לפני הרכישה, ואנחנו יודעים זאת ביתר שאת כיום", אמר בשיחת הוועידה ג'וליאן לדרמן, ששימש כמנכ"ל הזמני של ננו דיימנשן, לאחר הדחת המנכ"ל הקודם, יואב שטרן.

רכישות שלא התאימו – נסגרו

דסקטופ מטאל אינה הירושה הבעייתית היחידה שהותיר מסע הרכש שהוביל המנכ"ל הקודם שטרן. תחת הנהלתו ביצעה ננו-דיימנשן לא פחות מ-10 רכישות בסכום כולל של כמעט 450 מיליון דולר. ריבוי הרכישות הללו הוביל ליצירה של מעין אגד חברות בתחום ההדפסה בתלת-מימד והמעגלים המודפסים, כאשר מידת הסינרגיה הטכנולוגית והעסקית בין חלק מהחברות הללו עמדה תמיד בסימן שאלה גדול.

נראה שההנהלה החדשה מבינה זאת, ומנסה לזקק מסר טכנולוגי ועסקי ברור יותר. לשם כך היא מתכננת לזנוח קווי מוצר פחות רווחיים, ולהתמקד אך ורק בפתרונות מתקדמים לייצור תוספתי (Additive Manufacturing) והרכבת חלקים עתירי ביצועים וערך. זוהי למעשה הגישה המקורית של ננו דיימנשן, שפיתחה בתחילת דרכה מדפסת תלת מימד להדפסת מעגלי PCB ורכיבי אלקטרוניקה. "בעלי המניות דרשו שינוי – ואנחנו מספקים אותו. אנחנו מיישמים אסטרטגיה ממושמעת השמה דגש על סינרגיות. לא עוד רכישות אקראיות. לכל קו פעילות חייב להיות יתרון טכנולוגי אשר יגן עליו מפני תחרות זולה מהמזרח הרחוק".

סמנכ"ל הכספים הבהיר למה הכוונה: "במהלך הרבעון הראשון שלנו בתפקיד, פעלנו בשקיפות תוך דבקות בחזון שלנו. יצאנו מאדמנטק, דיפקיוב, ננו-פבריקה ופורמטק". שתיים מארבע החברות הללו – ננו-פבריקה ודיפקיוב – הן חברות ישראליות. ננו-פבריקה פיתחה מדפסת להדפסת חלקים מזעריים, ונרכשה על-ידי ננו דיימנשן בשנת 2021 תמורת 55 מיליון דולר. חברת דיפקיוב, המפתחת אלגוריתמים של בינה מלאכותית, נרכשה גם היא באותה תקופה תמורת 70 מיליון דולר.

הרכישה עוררה לא מעט תהיות, הן באשר לסכום ששולם והן באשר לזיקה הטכנולוגית של החברה לננו דיימנשן. לכך יש להוסיף את העובדה כי מייסד דיפקיוב כיהן באותה עת כדירקטור בננו דיימנשן, דבר שהעלה חששות לניגוד עניינים. סמנכ"ל הכספים לא ביאר את משמעות המילה "יצאנו", אך מננו דיימנשן נמסר ל-Techtime כי החברה הפסיקה את פעילותן של ארבע החברות הללו, ושפירוט מלא של המהלך יימסר בדו"ח השנתי שיוגש ל-SEC.

מלחמת הסחר עשויה להיטיב עם החברה

בשנת 2024 הסתכמו הכנסותיה של ננו דיימנשן בכ-57.8 מיליון דולר, המייצגות עלייה של 2.6% בהשוואה לשנת 2023. ההפסד הנקי במונחי EBITDA הסתכם ב-65.3 מיליון דולר, שיפור של 35% לעומת 2023. ההכנסות ברבעון הראשון של 2025 – לפי תוצאות מקדמיות – הסתכמו ב-14.4 מיליון דולר, עלייה של 8% בהשוואה שנתית. בחברה מאמינים כי מדיניות מכסי המגן של נשיא ארצות הברית טראמפ עשויה דווקא להועיל לחברה. "מדיניות הסחר הגלובלית מחייבת חברות לבחון את שרשרת האספקה שלהן, ואנחנו רוצים לסייע להן בכך", אמר מנכ"ל החברה, אופיר בהרב. יש לציין כי תקווה דומה היתה כי משבר הקורונה יוביל לתנופה עסקית, לאור הצורך של חברות לשלוט בצורה טובה יותר בשרשרת האספקה – אך הדבר לא קרה.

בתמונה למעלה: מנכ"ל ננו דיימנשן, יואב שטרן

חברת דסקטופ מטאל (Desktop Metal) הודיעה בסוף השבוע כי הגישה תביעה משפטית נגד חברת ננו-דיימנשן (Nano-Dimentsion), בטענה שהיא הפרה את התחייבותה ו"אינה עושה את המאמץ הסביר הראוי לקבלת אישורים רגולטוריים לביצוע העיסקה". האישור הרגולטורי האחרון שנדרש לצורך השלמת העסקה הוא של הוועדה להשקעות זרות במשרד האוצר האמריקאי (CFIUS). התביעה הוגשה בבית משפט בדלוואר. דסקטופ מטאל מבקשת הליך משפטי מזורז שיתחיל כבר בינואר 2025, ולכן הדיון הראשון בפני שופט נקבע ל-30 בדצמבר 2024.

דסקטופ מטאל מבקשת מבית המשפט להצהיר שננו דיימנשן אינה עושה את הנדרש ממנו לקבל את האישור הרגולטורי, ושיאסור עליה לבטל את הסכם המיזוג או לבצע פעולות אחרות הנוגדות את ההסכם. היא מבקשת מבית המשפט להורות לננו דיימנשן לפעול להשגת אישור CFIUS, ולהשלים את העיסקה בתוך 5 ימי עסקים מרגע קבלת האישור. ננו-דיימנשן טרם הגיבה להגשת התביעה. ראוי לציין שבחודש האחרון איבדה מניית דסקטופ מטאל בנסד"ק יותר מ-30% ממחירה, והיא נסחרת כעת לפי שווי חברה של 95 מיליון דולר. זהו שווי נמוך משמעותי מהשווי המינימלי של עסקת המיזוג – שנקבע על 135 מיליון דולר.

השוק מאבד אמון

בדרך כלל, בעקבות עסקאות מיזוג של חברות בורסאיות, המניות שלהן נוטות להתיישר סביב שווי העיסקה. כאשר יש פער גבוה בין מחיר השוק לבין מחיר העיסקה, הדבר עשוי לרמז שמשקיעים רבים לא מאמינים שהיא תתבצע. ראוי לציין שזה המצב גם ביחס לעיסקה נוספת של ננו דיימנשן שנחתמה בספטמבר 2024: ההסכם לרכישת יצרנית מדפסות התלת מימד האמריקאית Markforged בסכום כולל של 115 מיליון דולר (לפי מחיר של 5 דולר למניה). בשבוע האחרון חלה ירידה גדולה מאוד במחיר המניה שלה, וכעת היא נסחרת בבורסת NYSE לפי שווי שוק של כ-62 מיליון דולר – כמעט מחצית משווי עיסקת המיזוג.

התחלף דירקטוריון ננו דיימנשן

בתוך כך, לפני שבוע התחלף הדירקטוריון של ננו דיימנשן: אופיר בהרב מונה ליו"ר הדירקטוריון במקומו של ד"ר יואב ניסן כהן שהתפטר מהדירקטוריון, במהלך משותף שבמסגרתו התפטרו גם שאר הדירקטורים: איתן בן-אליהו, עודד גרא, רוני קליינפלד, כריס מורן וג'ורג'ט מוסבאכר. במקומם הצטרפו לדירקטוריון רוברט פונס, העו"ד ד"ר יהושע רוזנצווייג וקנת טראוב. בעקבות המהלך הזה, דירקטוריון ננו דיימנשן כולל כיום ארבעה חברים בלבד. ננו דיימנשן נסחרת בנסד"ק לפי שווי שוק של כ-546 מיליון דולר.

העיסקה שהפתיעה רבים

בחודש יולי 2024 נחתם הסכם המיזוג בין ננו דיימנשן לבין דסקטופ מטאל, שלפיו אמורה ננו דיימנשן לשלם 135-183 מיליון דולר (המחיר הסופי כפוף לתנאים שלא פורסמו). בחודש אוקטובר אישרו בעלי המניות של דסקטופ מטאל את המיזוג. קבלת אישור מצד הרגולטורים הרלוונטיים היא תנאי מחייב להשלמת עסקת המיזוג. אם יש ממש בטענת דסקטופ מטאל על כך שננו דיימנשן גוררת רגליים בעניין זה, משתמע שהיא כנראה מחפשת דרך מילוט מעסקת המיזוג, באמצעות אי-קבלת האישור הרגולטורי.

מדובר בעיסקה מפתיעה: דסקטופ מטאל דיווחה על הפסד נקי מצטבר של יותר ממיליארד דולר בשנים 2022-2023, ומנכ"ל ננו דיימנשן, יואב שטרן, העניק לה לפני פחות משנה את הכינוי "שורפת מזומנים". ההסכם הפתיע מסיבה נוספת: במאי 2023 חתמה סטרטסיס (Stratasys) על הסכם מיזוג עם דסקטופ מטאל בעסקת מניות שהיתה מעניקה לבעלי המניות שלה 41% ממניות החברה הממוזגת. באותה עת ננו דיימנשן היתה בעלת המניות הגדולה ביותר בסטרטסיס (14.1%), והובילה התנגדות עזה למיזוג. היא אף פירסמה קריאה פומבית לבעלי המניות של סטרטסיס שבה הציעה להם להצביע נגד המיזוג, שאכן בוטל.

בתמונה למעלה: מנכ"ל ננו דיימנשן, יואב שטרן

עסקת המיזוג בין ננו-דיימנשן (Namo Dimension) ודסקטופ מטאל (Desktop Metal) אושרה באסיפת בעלי המניות של דסקטופ מטאל, ובכך ביצעו שתי החברות צעד משמעותי להשלמת המיזוג. מבין בעלי המניות שהשתתפו בהצבעה, כ-96% הצביעו בעד העסקה, והם מהווים כ-60% מכלל בעלי המניות של דסקטופ מטאל. בננו דיימנשן מעריכים כי המיזוג יושלם סופית, גם ברמה הרגולטורית, ברבעון הרביעי.

מייסד ומנכ"ל דסקטופ מטאל, ריק פולופ, אמר כי "כדי להיות בר-קיימא בתעשיית התלת-מימד יש צורך למזג בין מוצרים וטכנולוגיות מעולות, תוך שמירה על מאזן מזומנים חזק". לפי ההסכם שנחתם בין שתי החברות בתחילת חודש יולי, ננו דיימנשן תרכוש את דסקטופ מטאל תמורת סכום שינוע בין 135-183 מיליון דולר במזומן.

בשבוע שעבר ביצעה ננו דיימנשן מהלך משמעותי נוסף באסטרטגיית הרכישות שלה כאשר חתמה על הסכם לרכישת חברת ציבורית נוספת בתעשיית התלת-מימד, חברת Markforged ממסצ'וסטס, תמורת 115 מיליון דולר. הכנסותיהן הכוללות של שלוש החברות בשנת 2023 הפיסקאלית הסתכמו ב-340 מיליון דולר. עסקה זו עוד מותנית באישור בעלי המניות.